銅

中長(zhǎng)期矛盾：全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和政策寬松與正常化節(jié)奏，銅市場(chǎng)長(zhǎng)期面臨的需求變化。

短期矛盾：歐美經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏和政策邊際收緊的節(jié)奏是否匹配，中國(guó)政策發(fā)力節(jié)奏與經(jīng)濟(jì)下滑壓力。

我們的觀點(diǎn)：

當(dāng)前節(jié)點(diǎn)宏觀整體仍表現(xiàn)為多空交織（境外收緊、境內(nèi)跨周期逐步發(fā)力），對(duì)價(jià)格持續(xù)上漲的支撐可能有限。在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)境內(nèi)外經(jīng)濟(jì)處于不同修復(fù)階段，政策預(yù)期不同。境外高通脹預(yù)期下，政策預(yù)計(jì)加速收緊。周內(nèi)公布美國(guó)PPI數(shù)據(jù)漲幅放緩，不及預(yù)期（公布值9.7，前值9.6，預(yù)期9.8），但通脹仍處于高位，且零售數(shù)據(jù)同比轉(zhuǎn)負(fù)，通脹對(duì)于經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)壓制逐步顯現(xiàn)，政策需緊難松。境內(nèi)方面，12月信貸數(shù)據(jù)好于預(yù)期，但結(jié)構(gòu)不佳，信用擴(kuò)張仍需跨周期政策發(fā)力。12月財(cái)政支出加快之下，M2同比回升，政策發(fā)力初現(xiàn)端倪，但信貸結(jié)構(gòu)仍不佳，中長(zhǎng)期貸款占比下行。今日建議關(guān)注央行5000億到期MLF的續(xù)作情況以及年度GDP數(shù)據(jù)的公布。另外市場(chǎng)開(kāi)始關(guān)注湯加火山爆發(fā)對(duì)于南半球運(yùn)力的沖擊，目前了解到主要是影響太平洋航運(yùn)，或沖擊澳洲的運(yùn)輸問(wèn)題，是否影響南美的發(fā)運(yùn)仍需持續(xù)觀察。

春節(jié)淡季臨近，現(xiàn)貨升水開(kāi)始回落，國(guó)內(nèi)庫(kù)存轉(zhuǎn)為小幅累庫(kù)。供應(yīng)方面持續(xù)修復(fù)，精礦進(jìn)口環(huán)節(jié)，零單TC繼續(xù)上行。煉廠堅(jiān)持70附近較高報(bào)價(jià)，成交冷清。供應(yīng)上局部有擾動(dòng)，Lasbambas本周再生干擾、泰克資源Highland Valley可能面臨罷工。擾動(dòng)，且北方口岸疫情擾動(dòng)尚未消除。廢銅方面，精廢價(jià)差本周繼續(xù)走擴(kuò)。一方面價(jià)格上漲后，廢銅商出貨意愿提升。另一方面利廢企業(yè)備庫(kù)意愿不強(qiáng)，消費(fèi)冷清。消費(fèi)方面季節(jié)性冷清。本周開(kāi)始產(chǎn)業(yè)各環(huán)節(jié)開(kāi)始陸續(xù)進(jìn)入春節(jié)假期，消費(fèi)繼續(xù)走差，周五前期較為堅(jiān)挺的現(xiàn)貨升貼水有所回落。本周全球庫(kù)存小幅累庫(kù)。本周境內(nèi)外庫(kù)存小幅累積。境內(nèi)庫(kù)存主要增加在保稅區(qū)，進(jìn)口持續(xù)虧損下，保稅提貨驅(qū)動(dòng)不強(qiáng)。

當(dāng)前節(jié)點(diǎn)下，宏觀多空交織，現(xiàn)貨上的低庫(kù)存水平對(duì)價(jià)格有支撐，但庫(kù)存小幅堆積，春節(jié)淡季效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，價(jià)格預(yù)計(jì)仍維持震蕩格局。本周價(jià)格一度上行，盤(pán)面上72000上方，產(chǎn)業(yè)的保值需求較為強(qiáng)烈，70000下方產(chǎn)業(yè)備庫(kù)、采購(gòu)需求好轉(zhuǎn)，交易者心態(tài)亦支持價(jià)格的震蕩格局。近期疫情是市場(chǎng)較大的不確定性，近期歐美單日新增明顯提升，且通脹數(shù)據(jù)上漲幅度邊際放緩，就業(yè)數(shù)據(jù)不佳，如果美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策節(jié)奏預(yù)期出現(xiàn)較大變化，可能導(dǎo)致價(jià)格意外偏強(qiáng)。

投資策略：建議震蕩操作為主。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫苗普及與疫情控制的節(jié)奏不及預(yù)期，貨幣政策超預(yù)期收緊，中美關(guān)系突然惡化。

　　鋁

中長(zhǎng)期矛盾：碳中和背景下國(guó)內(nèi)產(chǎn)能天花板的迫近與消費(fèi)增速間的匹配。

短期矛盾：海外能源危機(jī)與國(guó)內(nèi)基本面的矛盾。

我們的觀點(diǎn)：本周電解鋁社會(huì)庫(kù)存下降5.2萬(wàn)噸至72.4萬(wàn)噸，到貨較少是去庫(kù)的主要原因，從需求端來(lái)看，臨近春節(jié)，下游開(kāi)工率有所下降，多數(shù)加工企業(yè)已經(jīng)完成備庫(kù)，消費(fèi)開(kāi)始邊際走弱，供應(yīng)端繼云南、內(nèi)蒙鋁廠陸續(xù)復(fù)產(chǎn)之后，市場(chǎng)傳聞廣西和貴州鋁廠也開(kāi)始復(fù)產(chǎn)計(jì)劃，復(fù)產(chǎn)節(jié)奏穩(wěn)中有升，預(yù)計(jì)將逐漸體現(xiàn)在供給端的增量上，累庫(kù)的壓力使國(guó)內(nèi)多頭獲利立場(chǎng)，鋁價(jià)回吐此前漲幅，海外方面，歐洲各國(guó)電價(jià)均有下降，但成本中樞仍處于高位，需警惕減產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)鋁價(jià)將高位震蕩運(yùn)行。

投資策略：多頭獲利離場(chǎng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外能源危機(jī)再起風(fēng)波。

　　鉛

中長(zhǎng)期矛盾：新能源崛起下鋰電對(duì)鉛消費(fèi)趨勢(shì)替代。

短期矛盾：供需缺口收窄后庫(kù)存增長(zhǎng)幅度。

我們的觀點(diǎn)：上周倫鉛反彈3%，鉛價(jià)走強(qiáng)和我們預(yù)期偏弱節(jié)奏有偏差，且市場(chǎng)累庫(kù)比預(yù)期更晚些，這一方面在于外盤(pán)強(qiáng)勢(shì)，海外基金多頭持倉(cāng)重新回升，資金加劇高點(diǎn)博弈，另一方面在于國(guó)內(nèi)地方疫情導(dǎo)致區(qū)域運(yùn)輸受阻，而下游鉛蓄電池廠進(jìn)行年前最后補(bǔ)庫(kù)，社會(huì)庫(kù)存延續(xù)下降。對(duì)于后續(xù)市場(chǎng)演變，我們維持國(guó)內(nèi)鉛市仍將供過(guò)于求的判斷，出口節(jié)奏放緩，國(guó)內(nèi)安徽最大再生鉛企業(yè)二期檢修后投產(chǎn)，供應(yīng)回升，隨著下游補(bǔ)庫(kù)也近尾聲，鉛價(jià)短期無(wú)明顯向上驅(qū)動(dòng)，預(yù)計(jì)更多偏弱勢(shì)震蕩，不確定性在于海外資金擾動(dòng)加劇價(jià)格波動(dòng)，滬鉛主要波動(dòng)區(qū)間14800/15600元，倫鉛波動(dòng)2200/2400美元。

投資策略：宜觀望，或逢高試空。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外資金擾動(dòng)反復(fù)及國(guó)內(nèi)供應(yīng)恢復(fù)不及預(yù)期。

　　鋅

中長(zhǎng)期矛盾：疫情后中長(zhǎng)期鋅精礦供應(yīng)的與消費(fèi)之間的過(guò)剩量級(jí)變化，需要通過(guò)價(jià)格下跌（鋅價(jià)下跌或礦價(jià)下跌）來(lái)壓縮鋅礦供應(yīng)量，使之與鋅消費(fèi)相匹配。

短期矛盾：宏觀政策利好和消費(fèi)逐步回歸之間博弈。

我們的觀點(diǎn)：

近期針對(duì)烏克蘭問(wèn)題，俄羅斯、美國(guó)、北約等多方進(jìn)行了談判，多方爭(zhēng)議較大，近期難言有緩和的進(jìn)展。另一方面，隨著美國(guó)通脹水平的一再走高和就業(yè)的回歸，美聯(lián)儲(chǔ)加息的步伐逐步接近，市場(chǎng)對(duì)其收窄流動(dòng)性的預(yù)期較高。

品種方面，冶煉利潤(rùn)的下降令海內(nèi)外鋅冶煉廠生產(chǎn)均受到負(fù)面的影響，一季度海內(nèi)外冶煉產(chǎn)量均需要下調(diào)，消費(fèi)方面，國(guó)內(nèi)進(jìn)入消費(fèi)淡季，且由于天津地區(qū)疫情的擴(kuò)散令消費(fèi)進(jìn)入真空期。在供需均走弱的情況下，春節(jié)累庫(kù)或?qū)⒌陀谕辏袌?chǎng)開(kāi)始對(duì)低庫(kù)存下的消費(fèi)旺季來(lái)臨所帶來(lái)的比價(jià)回歸有所期待；價(jià)格方面，鋅現(xiàn)實(shí)庫(kù)存較低且近期累庫(kù)較少，在此支撐下鋅價(jià)或?qū)⒈３謴?qiáng)勢(shì)，但由于聯(lián)儲(chǔ)加息的部分逐步走進(jìn)，因而對(duì)于鋅價(jià)上行的空間持保留態(tài)度，預(yù)計(jì)鋅價(jià)核心運(yùn)行區(qū)域3450-3650美元/噸窄幅波動(dòng)。

投資策略：獲利多頭了結(jié)離場(chǎng)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：無(wú)

中長(zhǎng)期矛盾：新增產(chǎn)能爬坡何時(shí)能扭轉(zhuǎn)庫(kù)存去化趨勢(shì)。

短期矛盾：低庫(kù)存博弈弱現(xiàn)貨需求。

我們的觀點(diǎn)：

鎳鐵價(jià)格受鋼廠備貨以及一級(jí)鎳價(jià)格走強(qiáng)支撐反彈，現(xiàn)貨成交高點(diǎn)至1400元/鎳點(diǎn)，鎳鐵產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)修復(fù)，不銹鋼檢修疊加鋼廠備貨基本結(jié)束，對(duì)鎳鐵需求減弱，鎳鐵難有繼續(xù)沖高空間。不銹鋼檢修季，供需兩弱，節(jié)前受備貨情緒以及一級(jí)鎳價(jià)格創(chuàng)新高帶動(dòng)價(jià)格走強(qiáng)，但需求淡季，資金潮水退去后價(jià)格回落。境外市場(chǎng)方面，海外價(jià)格高企，出口市場(chǎng)或許會(huì)有較好表現(xiàn)。原料成本以及海外價(jià)格支撐下不銹鋼也難有大幅下調(diào)空間，預(yù)計(jì)后市不銹鋼成本線附近波動(dòng)。

現(xiàn)貨緊張、低庫(kù)存、宏觀情緒、以及印尼政策因子等仍是多頭講故事的主要驅(qū)動(dòng)，逼空情緒持續(xù)。而需求方面，價(jià)格上漲產(chǎn)業(yè)現(xiàn)貨需求轉(zhuǎn)弱，現(xiàn)貨成交乏力。產(chǎn)業(yè)方面，一季度國(guó)內(nèi)不銹鋼企業(yè)加大檢修力度，疊加春節(jié)及冬奧會(huì)影響，預(yù)計(jì)整體產(chǎn)出有限，不銹鋼一季度成為金屬鎳拖累項(xiàng)。新能源方面硫酸鎳企業(yè)預(yù)計(jì)1月環(huán)比產(chǎn)量增加，而鎳豆的經(jīng)濟(jì)效益優(yōu)勢(shì)使得新能源保持對(duì)一級(jí)鎳的強(qiáng)勁需求（占比50%以上）。不銹鋼對(duì)沖新能源需求后預(yù)計(jì)一季度鎳需求環(huán)比減弱，庫(kù)存去化速度減緩，但低庫(kù)存下內(nèi)外Back結(jié)構(gòu)強(qiáng)化。短期低庫(kù)存疊加去庫(kù)預(yù)期下鎳價(jià)將繼續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)，而中長(zhǎng)期印尼產(chǎn)能釋放將抑制價(jià)格上行空間，因此在庫(kù)存拐點(diǎn)未出現(xiàn)前鎳將維持震蕩偏強(qiáng)思路。本輪價(jià)格在逼空資金推動(dòng)下有望繼續(xù)沖高，但產(chǎn)業(yè)對(duì)高價(jià)格的抵抗式消費(fèi)將成為價(jià)格上漲拖累項(xiàng)，資金情緒轉(zhuǎn)淡后價(jià)格將重回震蕩區(qū)間。

投資策略：多頭謹(jǐn)慎持有或跟蹤止盈，追漲者謹(jǐn)慎。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情超預(yù)期發(fā)展，供給擾動(dòng)升級(jí)、需求不及預(yù)期、政策不確定性。

　　錫

中長(zhǎng)期矛盾：緬礦資源產(chǎn)出下滑程度。

短期矛盾：絕對(duì)低庫(kù)存VS供需矛盾的緩和。

我們的觀點(diǎn)：上周五美聯(lián)儲(chǔ)多位地方主席發(fā)言偏鷹派，市場(chǎng)風(fēng)偏再度下降，有色版塊多數(shù)下跌，錫價(jià)在大幅上漲后回吐部分漲幅，主力合約夜盤(pán)收?qǐng)?bào)30.4萬(wàn)元。近期現(xiàn)貨市場(chǎng)貨源仍偏緊，下游企業(yè)開(kāi)始春節(jié)備貨，需求有所好轉(zhuǎn)?？傮w看，供需矛盾無(wú)根本性改善前，錫價(jià)震蕩偏強(qiáng)態(tài)勢(shì)料將延續(xù)。

品種角度看，中國(guó)2021年11月份錫精礦進(jìn)口量為1183噸，環(huán)比大幅下滑40.4%，其中緬甸進(jìn)口量7183噸，下降近60%。但近期緬甸孟連關(guān)口解封，時(shí)間快于此前預(yù)期，據(jù)了解關(guān)口已積壓4000金屬度錫礦待通關(guān)，通關(guān)后國(guó)內(nèi)錫礦緊缺情況將會(huì)緩解，礦的供應(yīng)預(yù)計(jì)將在短期內(nèi)相對(duì)穩(wěn)定。冶煉端，國(guó)內(nèi)即將迎來(lái)傳統(tǒng)春節(jié)，部分樣本企業(yè)計(jì)劃春節(jié)停產(chǎn)檢修，預(yù)計(jì)1月份產(chǎn)量或?qū)⑾禄?4000噸附近。 需求方面，短期內(nèi)我們展望為平穩(wěn)，中期內(nèi)由于政策面的轉(zhuǎn)暖我們預(yù)期內(nèi)需將有一定復(fù)蘇。

投資策略：偏強(qiáng)走勢(shì)料將延續(xù)，但短期漲幅較大，建議投資者輕倉(cāng)操作，控制風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：礦山修復(fù)超預(yù)期。

　貴金屬

中長(zhǎng)期矛盾：通脹預(yù)期的支撐與政策收緊周期中的美債收益率美元上行的壓力；政策收緊與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的博弈。

短期矛盾：政策實(shí)際走向與預(yù)期差，通脹實(shí)際數(shù)據(jù)與預(yù)期差。

我們的觀點(diǎn)：當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)于政策收緊的過(guò)度悲觀預(yù)期有所緩和，貴金屬以小幅震蕩行情為主。一是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，政策收緊的迫切性邊際緩和。上周公布的美國(guó)12月CPI錄得7%，PPI錄得9.7%，未超市場(chǎng)預(yù)期。周度初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)上行至23萬(wàn)，高于預(yù)期20萬(wàn)，且此前非農(nóng)不及預(yù)期。零售數(shù)據(jù)亦不及預(yù)期。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與就業(yè)修復(fù)仍不均衡，且通脹并未嚴(yán)重惡化，政策收緊的緊迫性有所緩和。二是美聯(lián)儲(chǔ)一眾官員的政策表態(tài)鷹派程度基本符合預(yù)期。三是疫情的持續(xù)擴(kuò)散可能進(jìn)一步掣肘政策收緊的節(jié)奏。目前看，3月可能的加息節(jié)點(diǎn)前，貴金屬有一定喘息之機(jī)，預(yù)計(jì)價(jià)格維持震蕩格局。如果向上因素階段性發(fā)酵，如疫情擴(kuò)散導(dǎo)致就業(yè)、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)持續(xù)不及預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)被迫意外放緩加息節(jié)奏，貴金屬價(jià)格短期可能走強(qiáng)。但長(zhǎng)期看，貴金屬在貨幣政策收緊的周期仍是偏空配置品種。下一個(gè)關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)是1月25日-26日的1月議息會(huì)議，可能給予更清晰的政策指引。

投資策略：觀望

風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇超預(yù)期（向下風(fēng)險(xiǎn)），新冠新變種危害超預(yù)期導(dǎo)致政策掣肘無(wú)法收緊（向上風(fēng)險(xiǎn))。