展望2021年，預(yù)計銅價整體仍處漲勢，核心驅(qū)動邏輯在于：海外主要國家宏觀流動性環(huán)境依舊寬松，整體利多有色金屬；全球經(jīng)濟復(fù)蘇節(jié)奏雖有差異、但基調(diào)向上，將從實體需求端形成持續(xù)、明確的提振。而從運行節(jié)奏看，預(yù)計精銅供需增速差在二季度最大，即銅價高點或在此階段。

主要經(jīng)濟體流動性維持寬松：利多有色金屬

突發(fā)的疫情導(dǎo)致全球陷入停工停產(chǎn)的困境，經(jīng)濟基本面及金融市場均遭遇重創(chuàng)，市場避險情緒被激發(fā)至較高水平，甚至被認(rèn)為是避險資產(chǎn)的黃金亦遭拋售，美元一度成為最搶手的資產(chǎn)，流動性危機因此爆發(fā)。為對沖疫情影響，全球多國紛紛啟動寬松的貨幣政策為市場注入充裕的流動性，主要經(jīng)濟體貨幣供應(yīng)增速明顯抬升。但時至今日，可以看到除中國經(jīng)濟已經(jīng)基本恢復(fù)外，歐美疫情仍有反復(fù)，對于當(dāng)前的歐美等國來說，考慮到疫情影響邊際遞減，寬松力度不及上半年，但在疫情無好轉(zhuǎn)的境況下，寬松的貨幣及財政政策依舊要維持。

實體經(jīng)濟需求景氣度向上：持續(xù)提振銅價

1.美國新任領(lǐng)導(dǎo)層傾向溫和鴿派，寬松財政政策將推行

11月29日，美國大選的鬧劇終于在白宮批準(zhǔn)美國聯(lián)邦總務(wù)署展開正式交接工作中落下帷幕，拜登當(dāng)選美國第46屆總統(tǒng)幾成定局。

12月8日，美國財長努欽向眾議院議長佩洛西提出了新的9160億美元的抗疫救濟方案。該方案的“大部分內(nèi)容”與跨黨派小組的9080億美元刺激方案相同。目前救助方案談判暫無進展，但對于年前新一輪財政扶持計劃落實的預(yù)期有所提高。

2.海外經(jīng)濟景氣回升，實體行業(yè)補庫周期啟動

以美國為例，4月以來，美國制造業(yè)庫存同比增速由1.3%持續(xù)回落至-1.2%，行業(yè)層面，金屬加工、機械設(shè)備、家具、基本金屬、電氣設(shè)備等耐用品生產(chǎn)行業(yè)，及塑料橡膠、紡織品、化工、紡織原料等非耐用品生產(chǎn)行業(yè)，庫存同比增速均出現(xiàn)大幅下滑。伴隨著消費持續(xù)恢復(fù)，低庫存情況下，歐美多個行業(yè)補庫存周期開啟。

美國前幾輪庫存周期平均時長為32個月，其中補庫、去庫分別為16個月，以此作為本次補庫周期的參照。2020年7月，批發(fā)及零售庫存開始回升，將其看做此次補庫周期的起點，預(yù)計本次補庫至少維持到明年三季度，但不排除疫苗廣泛使用后生產(chǎn)經(jīng)營活動恢復(fù)并加速補庫節(jié)奏，從而壓縮此輪補庫時長。

3.國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇趨勢明確，消費與出口驅(qū)動相對較強

2020年，中國出口表現(xiàn)持續(xù)超預(yù)期，內(nèi)需呈回暖態(tài)勢，而固定資產(chǎn)投資二季度起到了逆周期調(diào)節(jié)作用后呈回落態(tài)勢。展望2021年出口仍存韌性，內(nèi)需加速回暖，固定資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)分化。

從美國耐用品細(xì)分行業(yè)結(jié)構(gòu)可以看出，與有色金屬密切相關(guān)的機械、運輸設(shè)備、電氣設(shè)備及電器等行業(yè)的庫存當(dāng)月同比增速處于歷史極低水平，且疫情導(dǎo)致國內(nèi)外復(fù)蘇節(jié)奏錯位以及國外產(chǎn)出與需求錯位，為國內(nèi)提供出口良機。而地產(chǎn)行業(yè)、綠色刺激經(jīng)濟政策的影響下，也提振了銅的需求。

4.冶煉廠缺礦壓力緩解，供應(yīng)增速前低后高

就銅礦而言，今年南美國家銅礦生產(chǎn)經(jīng)營活動因疫情放緩導(dǎo)致全球銅礦供應(yīng)下滑，2020年1—8月全球銅礦產(chǎn)量同比下滑4.1%。且因全球疫情管控下物流運輸能力下降，導(dǎo)致我國銅礦進口增速在二季度出現(xiàn)快速下滑。然此時中國冶煉產(chǎn)能已從疫情中恢復(fù)，產(chǎn)量不斷釋放，銅礦供應(yīng)短缺的壓力增加。雖然下半年南美逐步從疫情中恢復(fù)生產(chǎn)，但銅礦進口增速依舊低迷，中國冶煉廠加工費亦難以回暖，當(dāng)前銅礦企業(yè)與冶煉廠對于明年加工費談判的博弈較為激烈。預(yù)計明年，因疫情推遲的新投及有望投產(chǎn)計劃項目主要集中于下半年，其中包括來自Grasberg地下部分、Spence二期、Kamoa等大型銅礦項目產(chǎn)能投放增量，銅礦供應(yīng)壓力較今年緩解，因此預(yù)計2021年精銅供應(yīng)增速前低后高。

預(yù)計2021年銅價漲勢延續(xù)：配置價值凸顯

綜上所述，一方面，歐美等主要經(jīng)濟體為提振經(jīng)濟增長信心及穩(wěn)定通脹水平，將繼續(xù)維持寬松貨幣政策，宏觀流動性充裕利好銅價；另一方面，經(jīng)濟基本面不斷改善，精銅供需面向好。就需求端而言，2020年上半年疫情影響下需求基數(shù)偏低，且中國、歐洲及美國作為精銅消耗的前三大經(jīng)濟體，經(jīng)濟復(fù)蘇帶來需求的加速提升。就供應(yīng)端而言，銅礦增量主要集中于下半年，因此精銅供應(yīng)增速呈前低后高。

當(dāng)前全球庫存處于2016年至今庫存數(shù)據(jù)的16分位，庫存進一步去化增加銅價上漲的彈性。下半年供需缺口收斂，銅價上漲空間收窄，節(jié)奏放緩。

通過觀察2018年至今COMEX銅及LME銅持倉結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，以COMEX非商業(yè)持倉以及LME投資基金為代表的多頭持倉在銅價上漲階段會不斷提高對銅資產(chǎn)的配置。銅價持續(xù)攀升帶來的波動率提高，結(jié)合其價值高、易存儲的特性，對資金的吸引力更強。預(yù)計2021年銅價漲勢延續(xù)，金屬銅的配置價值進一步凸顯。（網(wǎng)絡(luò)）